加密市場能否熬過 2025 年 TGA 回補的“流動性真空”？

核心要點

• 財政部再度抽水：美國財政部將在未來 2-4 個月內補充 5000 億至 6000 億美元 的現金儲備（TGA），目標餘額達 8500 億美元。
• 緩衝機制幾乎耗盡：美聯儲縮表、RRP（逆回購工具）資金枯竭、外國買家撤退、銀行受監管和債務虧損限制，市場吸收能力大幅削弱。
• 穩定幣首當其衝：穩定幣作為加密市場“現金管道”，供應收縮將直接壓制加密貨幣上漲動能。
• 市場預警機制：BTC 可能扮演“避險品”，ETH 與山寨幣波動風險更高。

TGA 回補意味著什麼？

財政部普通賬戶（TGA）是美國政府在美聯儲的現金賬戶。當餘額偏低時，財政部需通過發行國債（尤其是短期國庫券）籌資回補。投資者購買國債時，會將現金從市場中抽走並存入 TGA，這在短期內等於“流動性緊縮”。

2023 年財政部進行大規模回補時，得益於銀行高額準備金、RRP 中的 1 萬億美元資金緩衝，以及外國投資者的穩定買盤，市場幾乎未感受到明顯衝擊。

但 2025 年的情況截然不同：

• 美聯儲繼續縮表：每月縮減 600 億美元資產負債表。
• RRP 基本耗盡：從 2 萬億美元降至僅 290 億美元。
• 海外買家撤退：中日等國不再大規模持有美債，尤其是長期國債。
• 銀行承壓：未實現債券虧損高達 4820 億美元，難以再大規模購債。
• 全球儲備轉移：美元儲備佔比降至 58%，各國央行加大黃金配置。

這意味著此次 TGA 回補幾乎沒有緩衝，直接對市場流動性造成衝擊。

對加密貨幣的衝擊

在傳統市場，TGA 回補通常推高短期借貸成本，導致投資者趨於謹慎。

而在加密市場，衝擊來得更快：

• 穩定幣是加密交易的“現金底座”。
• 當供應擴張時，加密價格有支撐；當供應萎縮時，市場動力迅速減弱。

歷史對比：

• 2021 年：緩衝機制充足，穩定幣供應增長 16%，市場維持上漲。
• 2023 年：供應下降 4.15%，ETH 下跌 13%，BTC 相對堅挺。
• 2025 年：幾乎無緩衝，穩定幣供應或出現更深幅收縮，風險率先顯現。

此外，穩定幣本身如今也是美債買家：

• Tether 與 Circle 合計持有超 1200 億美元國庫券。
• 新型合規穩定幣（如 USD1）設計為直接用鑄造資金買入國債。

這為財政部創造了潛在的“自迴圈”資金迴流，但規模仍遠不足以抵消 5000 億美元的抽水效應。

可能的時間線

根據 Delphi 分析，市場可能經歷四個階段：

1. 8 月 – 9 月初：短期平靜，風險資產保持強勢。
2. 9 月中下旬（FOMC 會議前後）：國債發行集中，流動性驟緊，市場震盪。
3. 9 月底 – 11 月：疲勞期，穩定幣供應萎縮，交易量下滑，ETH 與山寨幣壓力最大。
4. 12 月 – 2026 年初：若 TGA 目標達成、國債發行放緩，流動性壓力緩解，穩定幣擴張或帶動新一輪反彈。

結語：加密市場的“壓力測試”

此次 TGA 回補是一次真實的“流動性真空”考驗。與過去不同，安全緩衝已消失，市場資金每一美元的抽離都直擊金融系統。

📌 加密貨幣或將成為最靈敏的預警訊號：

• 若 9 月起穩定幣供應顯著收縮，將是市場進入危險區的“紅色警報”。
• 市場表現層級或延續：在下行壓力中，BTC > ETH > 山寨幣；在復甦階段，ETH 與高流動性資產可能更快反彈。

可以預期，2025 年 9 月至 11 月將是加密市場的動盪期，而 年底或 2026 年初，隨著國債壓力緩解，或許才會迎來新的佈局視窗。